Showdown für Investmentbanken und Hedge Fonds
Die Klage der SEC gegen Goldman Sachs dürfte eine Welle an Schadenersatzklagen auslösen und könnte dafür sorgen, dass sich der US-Kongress zu harten Regulierungsmaßnahmen durchringt
Der Wall Street stehen entscheidende Tage bevor. Denn diese Woche beginnen auch die Kongress-Anhörungen zum so genannten Valukas-Report zur Lehman-Pleite, mit dem die Demokraten eine härtere Regulierung der Finanzmärkte durchsetzen wollen. Insofern verwundert nicht, dass die US-Börsenaufsicht SEC gerade letzten Freitag überraschend die größte und mächtigste Investmentbank Goldman Sachs unter Anklage gestellt hat. Denn trotz der gewaltigen Summen, die die Wall-Street-Lobbyisten zuletzt eingesetzt hatten, um unangenehme Regulierungen zu unterbinden oder zu verwässern, scheinen viele Demokraten noch immer einen gesetzlichen Paukenschlag setzen zu wollen, der an die scharfen Finanzmarktregulierungen nach dem Crash von 1929 herankommt.
Und während sich Staatsdiener von Finanzminister Geithner und Notenbankchef Bernanke abwärts nun unangenehme Fragen gefallen lassen müssen, droht Investmentbanken wie Goldman nichts weniger als eine massive Beschränkung ihrer hauptsächlichen Profitquellen im Eigenhandel und im Derivativgeschäft.
Die traditionell Finanzmarkt freundlichen Republikaner, die jede demokratische Gesetzesinitiative niederstimmen, konnten schon im Board der SEC nicht verhindern, dass Goldman unter Anklage gestellt wird und wurden von der demokratischen Mehrheit mit drei zu zwei überstimmt. Und was da in der Anklageschrift und im Valukas-Report (Was führte zur Lehman-Pleite?) an pikanten Details herauskam, scheint nun auch einige Republikaner zu einem Umdenken in Hinsicht auf die "Selbstregulierung" der Märkte veranlasst zu haben, zumindest beobachten das Bloomberg TV und CNBC.
Wie die Goldman-Affäre und der Valukas-Report nur allzu deutlich zeigen, ist die von Republikanern und I-Bankern stets beschworene Selbstregulierung der Märkte offenbar nichts weiter als ein Schlagwort, um sich ungehindert selbst helfen zu können, was auch den republikanischen Wählern höchst unangenehm aufstößt.
Nach Jahren der Untätigkeit ist die US-Börsenaufsicht nun aber offenbar zur Auffassung gelangt, dass Goldman zuletzt legale Grenzen überschritten habe. Zwar handelt es sich vorerst nur um ein eher kleines Verfahren, bei dem der Goldman Sachs Group vom Volumen her allenfalls eine Strafe in Höhe von nicht einmal einem Drittel des jüngsten Quartalsgewinns von 3,46 Milliarden $ droht. Bislang wurde zudem nur der 31jährige Vizepräsident Fabrice Tourre persönlich belangt, der 2007 für das nun inkriminierte "ABACUS 2007-ACl"-Programm zuständig war und dafür immerhin mehr als zwei Millionen Dollar an Boni kassiert hatte. Dennoch ist Tourre nur eine kleinere Nummer, der zuletzt in London bei Goldman International als Executive-Director tätig war, sich am Montag aber auf unbestimmte Zeit beurlauben lassen hat.
Um sich gegen die Klage zu rüsten, hat Goldman Sachs den ehemaligen Berater von US-Präsident Barack Obama, Gregory Craig, engagiert. Er kennt das Weiße Haus und gute Beziehungen zur Demokratischen Partei.
Betrug und riskante Spiele
Was die Angelegenheit für die Finanzmärkte dennoch so brisant macht und die Aktienkurse von Goldman und weiteren Investmentbanken massiv hat einbrechen lassen, ist nicht, dass Goldman offenbar bewusst die eigenen Kunden betrogen hat. Noch schwerer wiegt, dass damit vermutlich angeklagt wird, wie professionelle Investoren kurz vor dem durchaus absehbaren Kollaps dazu gebracht wurden, die dort bestehenden hohen Kreditrisiken billig zu übernehmen.
Nachdem Anfang 2007 bereits auch den Telepolis-Lesern klar sein konnte, dass bei Subprimehypotheken eine Katastrophe droht (Am amerikanischen Subprime-Hypothekenmarkt droht ein Desaster), mangelte es den Profis, die daran verdienen wollten, offenbar an Möglichkeiten, in großem Stil gegen diesen Markt zu spekulieren. Denn wer wollte schon freiwillig gegen ein Paar Basispunkte an Prämie diese offenbar enormen Risiken übernehmen? Viel mehr dürften viele Investoren inzwischen daran gedacht haben, die bereits bestehenden Portfolios abzusichern, statt als Gegenpartei zu den Hedge Fonds und I-Banken aufzutreten, die auf einen Zusammenbruch des Marktes spekulieren wollten.
Laut SEC habe Goldman gemeinsam mit dem Hedge Fonds Paulson & Co den nun inkriminierten Teil des Abacus-Programs aber genau deshalb ins Leben gerufen, um es den Hedge Fonds von John Paulson, der übrigens noch nicht von der SEC geklagt wurde, zu ermöglichen, am Desaster des Subprime-Marktes ein Vermögen zu verdienen. Das gelang offenbar sehr gut und nachdem er im Krisenjahr 2007 insgesamt rund 3,7 Milliarden Dollar an Profit erzielt hat, ernannte der Spiegel Paulson zum "neuen König des Geldes" und huldigte ihm als größten und schlauesten Gewinner der Krise.
Beim Abacus-Program handelte es sich um ein bereits bestehendes, sehr kompliziertes Finanzinstrument, von dem Goldman 25 Varianten mit weit über zehn Milliarden Dollar an Volumen vermarktet hatte. Emittiert wurden damit so genannte "synthetische" CDOs ("Collateralized Debt Obligations"), die so etwas wie die Spitze der Verbriefungspyramide darstellen. In ihrer nicht-synthetischen Variante fassen CDOs hundert oder mehr Wertpapiere einer bestimmten Investmentkategorie (in diesem Fall "B" geratete Subprime RMBS) zu einem Fonds zusammen und teilen die daraus resultierenden Zahlungsströme - so wie die RMBS die Hypothekenzahlungen - auf einzelne Tranchen mit unterschiedlichen Risiken auf, die als Wertpapiere an Investoren verkauft werden.
Bei gewöhnlichen RMBS wird einfach eine größere Anzahl an Hypotheken mit ähnlichen Parametern zusammengefasst und deren Zahlungsströme wiederum auf mindestens drei unterschiedliche Tranchen mit unterschiedlichen Risikoprofilen aufgeteilt. Die "Equity-Tranche" trägt dabei das größte Risiko und muss für die ersten Kreditausfälle herhalten. Erst wenn das Equity-Kapital vollständig aufgezehrt ist, kommt die "Mezzanin-Tranche" zum Handkuss und daraufhin die "Senior-Tranche", der abhängig vom darunterliegenden Sicherheitspolster von den Ratingagenturen oft ein Top-Rating eingeräumt wurde.
Die synthetische Variante basiert indes nicht auf Bündeln von realen Subprime-Hypotheken, so genannten RMBS (Residential Morgadge Backed Securities), sondern auf geschriebenen Kreditversicherungen, die solche RMBS referenzierten. Es wurde also nicht einzelne reale RMBS-Mezzanin-Tranchen gekauft, sondern es wurden Ausfallversicherungen (CDS) für diese Tranchen übernommen, wobei die daraus resultierenden Prämien funktional den Zinsen und Tilgungen der Hypothekarschuldner in einem realen RMBS entsprachen.
Goldman stellte also ein Portfolio aus CDS auf Mezzanin-Tranchen von Subprime RMBS zusammen, das in unterschiedlich riskante Tranchen aufgeteilt, mit Ratings versehen und an professionelle Investoren verkauft wurde.
Der Markt hat das Szenario eines totalen Zusammenbruchs nicht eingepreist
Was die SEC dabei als problematisch erachtete, war, dass die Investoren nicht darüber informiert wurden, wie die Auswahl der zugrundeliegenden RMBS erfolgt war und dass der "Sponsor" des Programms sich voll gegen die Abacus-Bonds positioniert hatte.
Denn offiziell sollte die Auswahl der dem CDO zugrundeliegenden Risiken allein durch die ACA Management LLC erfolgen, einem von Goldman unabhängigen Dritten mit einiger Expertise in der Analyse von Kreditrisiken von RMBS. Tatsächlich wurde jedoch dem Hedge Fonds Paulson & Co ein maßgeblicher Einfluss auf die Auswahl der RMBS eingeräumt, der gleichzeitig bei Goldman Ausfallversicherungen auf einzelne Tranchen des CDOs gekauft hatte.
Nachdem der Deal am 26. April 2007 abgeschlossen war und Goldman für Strukturierung und Vermarktung von Paulson & Co rund 15 Millionen Dollar erhalten hatte, waren bis Januar 2008 rund 99 Prozent der enthaltenen RMBS herabgestuft, wodurch allein zwei der CDO-Investoren rund eine Milliarde Dollar verloren und Paulson eben diese Summe gewonnen hatte.
Laut SEC begann der Schwindel nachdem Paulson Ende 2006 eine Reihe von RMBS-Tranchen mit dem niedrigsten Investmentgrade-Rating ("B") identifiziert hatte, bei dem Kreditverluste mit größter Sicherheit zu erwarten waren und sich mit dem Wunsch an Goldman gewandt hatte um darauf eine Short-Position einzugehen, also gegen diese Papiere zu wetten. Da dafür auf normalem Weg keine Garanten aufzutreiben waren, verwies Goldman also auf das Abacus-Projekt, womit anderen Investoren die riskanten Long-Position zu geringen Preisen untergejubelt werden konnten. Nach einer internen Mail eines Paulson-Mitarbeiters war das übrigens nur deshalb noch möglich, "weil der Markt das Szenario eines totalen Zusammenbruchs nicht eingepreist hat, denn einerseits haben die Ratingagenturen, CDO-Manager und Emittenten hohes Interesse daran, das ertragreiche Spiel weiterlaufen zu lassen, und die 'real money'-Investoren verfügen weder über die analytischen Werkzeuge noch über den institutionellen Rahmen, um rechtzeitig auf die absehbaren Verluste zu reagieren".
Tourre selbst hatte einen Bekannten jedenfalls im Jänner 2007 darüber informierte, dass angesichts des hohen Leverage das ganze (CDO-)Gebäude dabei sei, zusammen zu brechen und "der einzige potentielle Überlebende (sei) fabulous Fab (…rice Tourre), der in der Mitte all dieser komplexen, hoch gehebelten exotischen Trades steht, die er kreiert hat, ohne notwendigerweise alle Implikationen dieser Monstrositäten zu verstehen". Wenige Wochen später notierte Tourres Vorgesetzter nur noch kurz: "Das CDO-Geschäft ist tot und es bleibt nicht mehr viel Zeit".
Dementsprechend aufwendig war es dann auch, Käufer für die zur Emission anstehenden Abacus-Tranchen zu gewinnen. Goldman intern sei zu diesem Zeitpunkt laut SEC auch klar gewesen, dass es sehr schwierig sein werde, ohne einen renommierten externen Manager abzusetzen und dass es gleichzeitig auch nicht leicht werde, einen respektablen Manager zu finden, der Paulsons Auswahl akzeptieren werde, und das schon gar nicht, wäre Paulsons tatsächliche Rolle bekannt.
Surreale Geschäfte
ACA, deren Reputation den Absatz des CDO sicherstellen sollte, erklärte sich dann auch nur bereit, das Portfolio entsprechend Paulsons Vorgaben zu managen, weil Goldman den Eindruck vermittelt hatte, dass Paulson 200 Millionen Dollar in die Equity Tranche investieren wolle und dass das der eigentliche Grund sei, warum der Fonds überhaupt als Sponsor auftrete. Diese First-loss-Tranche war schließlich jene, die als erste ausgelöscht würde, und daher hätte Paulson ein starkes Interesse an einer positiven Performance des Papiers.
Tourre war der tatsächliche Sachverhalt indes voll bewusst und in einer noch während des Meetings versandten Mail charakterisierte er eine Besprechung mit Vertretern von Paulson und ACA als "surreal". In der Folge sandte Paulson zuerst eine Liste erwünschter RMBS an ACA und bekam letztendlich von ACA eine Liste vorgelegt, die einen Großteil der Vorschläge berücksichtigt hatte. Von den von ACA selbst ausgewählten RMBS durfte Paulson dann die unliebsamen Papiere streichen, und ACA-Mitarbeiter fragten anschließend verwundert bei Goldman an, warum ausgerechnet die RMBS der als solide geltenden Geschäftsbank Wells Fargo gestrichen wurden, die für ihre relativ strengen Hypotheken-Vergabestandards bekannt war.
Ende Februar hatte Goldman dann die Unterlagen fertig, mit denen Abacus vermarktet werden sollte. In einem 65seitigen "Flipbook" fand sich dann auch nicht nur auf der ersten Seite fett gedruckt der Hinweis, dass ACA das Portfolio ausgewählt hätte, sondern auch eine 28seitige Darstellung von ACA, deren Geschäftsstrategie und Referenzen sowie sieben Seiten über Werdegang und Verdienste der beteiligten ACA-Experten. Darüber hinaus wurde betont, dass die ökonomischen Interessen von ACA mit jenen der Investoren übereinstimmen würden - von Paulson& Co und deren gegenteiliger Interessen sowie der Beteiligung am Selektionsprozess war hingegen ebenso wenig die Rede, wie in allen anderen Marketingpapieren, die Goldman nun verteilte.
Die IKB versenkte 150 Millionen US-Dollar
Die Düsseldorfer IKB hatte laut SEC indes bereits 2002 über ihre Tochter IKB Credit Asset Management begonnen, derartig strukturierte langfristige Produkte auf Basis von US-Konsumkrediten für sich selbst und andere zu kaufen und im "Rhineland programme conduit" mit kurzfristigen Commercial Papers zu refinanzieren, womit sich aufgrund der steilen Zinskurve ohne viel Aufwand und regulatorisches Kapital ein hoher Spread verdienen ließ.
Die IKB hatte Goldman jedoch Ende 2006 informiert, dass es keine weiteren Papiere übernehmen werde, sollte nicht ein unabhängiger RMBS-Manager beteiligt sein. Nachdem dies von Goldman zugesagt wurde, kaufte die IKB am 26. April also 50 Millionen Dollar an Class A-I Notes, die eine variable Verzinsung von LIBOR plus 85 BP versprachen und von Moody's mit Aaa bewertet wurden, sowie für 100 Millionen Dollar Class A-2 Notes, die einen Aufschlag von 110 BP auf Libor versprachen und von Moody's ebenfalls ein Aaa Rating erhalten hatten.
Wenige Monate später waren beide Tranchen wertlos und die IKB hatte fast ihr gesamtes Investment verloren. Freuen konnte sich Paulson, denn laut SEC sei ein Großteil der 150 Millionen dann über eine Serie von CDS-Transaktionen von Goldman direkt an Paulson & Co gelangt.
Warum Paulson aber unbedingt auch die Wells Fargo RMBS eliminiert haben wollte, dürfte mit einer zweiten Aktion zutun haben, die letztendlich ABN Amro bzw. dessen Käufer, die Royal Bank of Scotland (RBS), 840,9 Millionen $ kostete und zur Pleite von ACAs Muttergesellschaft, der ACA Capital Holding, maßgeblich beitrug. Denn diese hatte die rund 909 Millionen Dollar der "sichersten" Supersenior-Tranche des ABACUS 2007-ACl Deals über einen CDS garantiert und dafür eine Jahresprämie von 50 BP erhalten – also schlappe 4,5 Millionen Dollar. Trotz herannahender Immobilienkrise schien dies also auch für professionelle und – als ACA-Mutter - wohl bestinformierte Marktteilnehmer ein überschaubares und daher auch schlecht entlohntes Risiko zu sein. Denn erst wenn das Sicherheitspolster von rund fünf Milliarden Dollar aus den niedrigeren Tranchen vollständig aufgezehrt sein würde, wäre diese beste Tranche von Verlusten betroffen. Da aber tatsächlich praktisch kein CDS ungeschoren geblieben war, trat auch hier der Garantiefall ein.
Auch Morgan Stanley, Merrill Lynch, Lehman und die Deutsche Bank stehen unter Generalverdacht
Im Zuge des SEC-Verfahrens dürfte noch geklärt werden, ob diese Garantie auch dann schlagend geworden wäre, hätte Paulson nicht die anscheinend zu guten Wells Fargo RMBS aus dem Sample eliminiert. Bei Goldman scheint man von dieser Tranche schon von vornherein ebenso wenig überzeugt gewesen zu sein, wie von der Tragfähigkeit der mit insgesamt 26 Mrd. USD in Subprime RMBS engagierten ACA Capital. Denn Goldman holte nun auch noch die europäische Großbank ABN AMRO Bank N.V. ("ABN") mit ins Boot, die gegen eine Jahresprämie von weiteren 17 BP (1,5 Mio. USD) einspringen sollte, wäre ACA Capital nicht imstande, die gegebene Garantie zu erfüllen.
Ende 2007 war ACA Capital dann tatsächlich pleite und auch ABN konnte seinen Verpflichtungen nicht mehr nachkommen und musste von einem Bankenkonsortium unter Führung der Royal Bank of Scotland gerettet werden. Im August 2008 kaufte sich die RBS gegen eine Zahlung von 909,9 Millionen Dollar von dieser Supersenior-Garantie frei, die von Goldman laut SEC umgehend an Paulson & Co weitergeleitet wurde.
Die SEC geht wohl zu recht davon aus, dass weder IKB noch ACA noch ABN diese Geschäfte gemacht hätten, wären sie darüber informiert gewesen, dass der Sponsor des Deals sich voll in die Gegenrichtung positioniert und alle auch nur irgendwie "guten" RMBS gezielt aus dem Pool eliminiert hatte. Sollte die Marktsituation zu diesem Zeitpunkt aber tatsächlich so gewesen sein, dass Absicherungen gegen den drohenden Markteinbruch nur mit faulen Tricks zu erhalten waren, dann stellt sich die Frage, wie die anderen Profiteure sich gegen den Subprimemarkt positionieren konnten.
Derartige Programme wurden jedenfalls in großem Umfang auch von Morgan Stanley, Merrill Lynch, Lehman und der Deutschen Bank umgesetzt, die nun allesamt unter Generalverdacht stehen. Ebenso die Hedge Fonds, die am besten an Spekulationen gegen den Subprimemarkt verdient hatten. Das waren laut Alpha Magazine hinter den 3,7 Mrd. $ von Paulson & Co. jedenfalls das George Soros Fund Management mit 2,9 Mrd. Dollar, gefolgt von Renaissance Technologies mit 2,8 Mrd. $, Harbinger Capital Partners mit 1,7 Mrd $, Citadel Investment mit 1,5 Mrd. $ und SAC Capital Advisors mit 900 Mio. Dollar.
Sollten die betroffenen Investoren – und inzwischen sind das oft die als letzte Retter eingesprungenen Regierungen – nun aber versuchen wollen, ihre Gelder zurückzubekommen, wären das wohl einige der Adressen, an die sie sich wenden werden.